Die Börsen haben derzeit wenig Lust auf schlechte Nachrichten. In der abgeschlossenen Berichtssaison über das erste Halbjahr erzielten die Unternehmen im S&P 500 ein kräftiges Gewinnwachstum von nahezu 50 Prozent. Auch ihre europäischen Pendants überzeugten mit Wachstumsraten von über 20 Prozent. „Die Unternehmensgewinne sind sehr, sehr gut und entwickeln sich wie nach einer Rezession. Viele Unternehmen haben gelernt, mit dem komplexen Umfeld umzugehen“, schildert Raiffeisen-Chefökonom Gunter Deuber, Leiter von Raiffeisen Research.
Auch die sogenannte „Old Economy“, also die traditionellen Wirtschaftszweige, hat relativ gut verdient. Dazu zählen etwa der Energiesektor, Versorger und die Finanzwirtschaft, aber auch der Tiefbau, während der Hochbau mehr oder weniger stagniere. Zudem zeigten sich die Industrie und der private Konsum angesichts der geopolitischen Konflikte deutlich resilienter als befürchtet. Diese positive Entwicklung der Old Economy spiegelt sich Deuber zufolge etwa in der starken Performance des ATX wider, den er als „unterbewerteten Old-Economy-Index“ charakterisiert. Seit Jahresbeginn legte der ATX gut 28 Prozent zu. In den vergangenen zwei, drei Jahren lässt der Wiener Leitindex den breiten Markt hinter sich.
Wettlauf um KI-Investitionen
Einer der Haupttreiber für den Aufwärtstrend an den Börsen ist seit geraumer Zeit der Boom rund um Künstliche Intelligenz (KI). Zuletzt nahm allerdings die Skepsis bei Investoren zu, ob sich die immensen Investitionen in die neue Technologie tatsächlich wieder verdienen lassen. Die Korrektur im Technologiesektor in diesem Sommer, die ohne breitere Verwerfungen in anderen Wirtschaftszweigen erfolgte, bezeichnete Deuber als „gesund“. Ein neuerlicher Rücksetzer sei jederzeit möglich. Bisher stemmten die großen Technologiekonzerne, die sogenannten Hyperscaler, ihre Investitionen im Wesentlichen aus eigener Kraft. Das ändere sich nun teilweise.
Wir haben einen
Gunter Deuber
KI-getriebenen Wettlauf um Investitionen.
© RBI/M. Schreiber
„Wir haben einen KI-getriebenen Wettlauf um Investitionen. Derzeit preist der Markt eine sehr optimistische Perspektive ein. Die muss aber nicht unbedingt aufgehen“, warnt der Finanzexperte. Sorgen vor einem Crash macht sich Deuber allerdings nicht. Denn die Unternehmen seien in ihrem Kerngeschäft profitabel. Sollten sie bei den Investitionen auf die Bremse treten müssen, würde sich die Entwicklung zwar verlangsamen, aber nicht abreißen. „Niemand wird diese Services mehr abdrehen“, sagt der Finanzmarktexperte.
Mittlerweile fließen gigantische Summen in die KI-Entwicklung, um eine Hebelwirkung aufzubauen. „Je stärker die Fremdfinanzierung wird, desto mehr ist es eine Wette, dass die Zukunft gutgehen muss“, warnt Deuber. Entscheidend wird daher auch sein, wie die großen Technologiekonzerne an den Fremdkapital- und Kreditmärkten wahrgenommen werden. Bisher gelten sie trotz ihrer enormen Investitionspläne als solide Schuldner.
Die Dimensionen des KI-Booms sind jedenfalls enorm. Im vergangenen Jahr wurden Schätzungen zufolge Investitionen von rund 500 bis 600 Mrd. Euro angekündigt. „Das ist so viel, wie der ganze deutsche Unternehmenssektor in einem Jahr investiert“, verdeutlicht Deuber. Heuer wollen Amazon, Google, Microsoft und Meta bis zu 725 Mrd. Euro in KI investieren. Das Geld soll unter anderem in den Ausbau der Infrastruktur, etwa in Rechenzentren, fließen.
Damit unterscheidet sich der aktuelle Boom auch vom Umfeld der Dotcom-Blase. Damals setzte man vor allem auf neue Geschäftsmodelle rund um Internet und E-Commerce. Heute löst der KI-Boom in großem Umfang reale Investitionen in Infrastruktur und Technologie aus.
„Die Monetisierung von KI ist über Skalierung und Abo-Modelle schon da“, sagt Deuber. Seiner Ansicht nach dürften die hohen Wachstumsraten in diesem Bereich noch einige Monate anhalten. Danach werde es allerdings zunehmend schwieriger. Wenn der Markt irgendwann nicht mehr mit Gewinnwachstum von 50 Prozent, sondern beispielsweise nur noch mit 10 bis 15 Prozent rechne, müsse das nicht automatisch eine Gewinnenttäuschung bedeuten. Es könne aber dennoch Druck auf die Bewertungen ausüben.
Rationalität bei Iran-Konflikt
Neben dem KI-Boom sorgt vor allem der seit gut sechs Monaten tobende Krieg zwischen den USA und dem Iran für Unsicherheit. Nach einer Phase der Entspannung zu Sommerbeginn nahmen die Angriffe zuletzt wieder zu. Der Ölpreis kletterte dadurch neuerlich in Richtung 100 US-Dollar je Fass. Vor allem an der Zapfsäule steigen die Preise infolge von knappen Raffineriekapazitäten. „Entgegen ursprünglicher Befürchtungen wird dieser Konflikt bisher an den Börsen ökonomisch sehr rational gesehen“, sagt Deuber. Gründe dafür seien unter anderem, dass Pipeline-Kapazitäten in der Region eine mögliche Blockade der Straße von Hormus teilweise kompensieren können und die Kriegsparteien die Energieinfrastruktur bisher nicht systematisch ins Visier genommen hätten.
Eine stabilisierende Rolle spielt dabei China. Das Land habe sich vor Kriegsausbruch mit großen Öl-Reserven eingedeckt und seine Energieimporte in den vergangenen Monaten massiv heruntergefahren. Im Schnitt lagen diese in diesem Jahr um 26 Prozent unter dem Vorjahr. Laut Schätzungen der US-Behörde Energy Information Administration (EIA) verfügte China Ende 2025 über Reserven von rund 1,4 Mrd. Fass und lag damit deutlich vor den USA (0,4 Mrd. Fass) und Japan (0,3 Mrd. Fass). Auch das Verbot von Düngemittelexporten wurde im Juni zurückgenommen. Diese konstruktive Rolle für die globale Wirtschaft sei von Eigeninteresse getrieben. „Das war so nicht unbedingt absehbar“, analysiert der Raiffeisen-Ökonom.
Das derzeit fragile Gleichgewicht am Ölmarkt dürfte seiner Einschätzung nach noch einige Monate halten. „China kann es aber nicht unbegrenzt spielen“, so Deuber. Ein zeitnaher Ausweg aus dem Iran-Konflikt zeichnet sich nicht ab. Seit die USA von einer militärischen auf eine wirtschaftliche Kriegsführung umgeschwenkt seien, scheine jedoch auch der Iran wieder stärker an Verhandlungen interessiert zu sein.
Risikofaktoren Inflation und Zinsen
Die starken Unternehmensgewinne und der Iran-Krieg erhöhen den Inflationsdruck und haben auch zu neuen Zinssorgen an den Märkten geführt. Für heuer erwartet Raiffeisen Research eine durchschnittliche Inflation von 2,9 Prozent in der Eurozone. In Österreich dürften es 3,1 Prozent und in den USA rund 3,3 Prozent werden. Eine gewisse Entspannung dürfte das kommende Jahr bringen: Für die Eurozone wird eine Teuerung von 2,5 Prozent erwartet, ursprünglich ist man von 2 Prozent ausgegangen. Und in Österreich sollte es in Richtung 2,2 Prozent gehen. Auch im kommenden Jahr wird die Inflation in erster Linie von den Energiepreisen abhängen, deren Entwicklung weiterhin überdurchschnittlich volatil ist und von Rohöl, Raffineriemargen, Erdgaspreisen und Großhandelspreisen für Strom geprägt wird.
Die Anleiherenditen, besonders am langen Ende, erreichten zuletzt aufgrund der hohen Staatsschulden, der hartnäckigen Inflation und der geopolitischen Schocks hohe Niveaus – etwa in den USA, Japan, Frankreich und Deutschland. In Verbindung mit der rekordhohen Staatsverschuldung könnten die aktuell hohen Renditen langfristig zu einer spürbaren fiskalischen Belastung werden. „Wir sehen die Themen am langen Ende noch nicht gelöst und wir könnten uns kritischen Schwellen bei den Renditen annähern, etwa in Richtung 5 Prozent bei den USA“, so Deuber. Isoliert betrachtet sollte diesem Thema derzeit jedoch nicht zu viel Abwärtspotenzial für die Aktienmärkte zugeschrieben werden, ist man bei Raiffeisen Research überzeugt.
Anders sieht es bei der Geldpolitik aus. Nach einem Rückgang vom Zinsgipfel von 4 Prozent auf 2 Prozent hob die Europäische Zentralbank (EZB) im Juni den Einlagezinssatz um 25 Basispunkte auf 2,25 Prozent an. „Wir gehen von zwei weiteren Zinsschritten im September und Dezember aus. Die letzte Inflationskrise in Europa haben wir noch nicht zu 100 Prozent verdaut, waren aber schon relativ weit und nahe am oberen Rand des EZB-Ziels. Nun verbreitert sich der Inflationsdruck“, berichtet Deuber. Zuletzt kletterte die Teuerung in der Eurozone, aber auch in Österreich über die 3-Prozent-Marke. Es sei daher richtig und konsequent, dass die EZB mit Zinserhöhungen den Kampf gegen die Inflation fortsetze. „Wenn der Einlagezins am Jahresende auf 2,75 Prozent steigt, ist das immer noch kein restriktives Niveau“, betont Deuber. Zudem sei die Zinskurve durchaus gut für die Old Economy.
Damit bleiben die altbekannten Risiken für die Eurozone – niedriges Wachstum und höhere Inflation – vorerst bestehen. Auch die angepasste BIP-Prognose für die Eurozone von 0,8 Prozent für 2026 und 1,4 Prozent für 2027 spiegelt diesen schwierigen Mix wider. Inflationsseitig sei zwar keine Wiederholung des Schocks von 2022 abzusehen. Die Kerninflation dürfte allerdings 2026 und wohl auch 2027 mit 2,5 Prozent beziehungsweise 2,4 Prozent deutlich über dem 2-Prozent-Ziel der EZB bleiben.
Beim Wechselkurs des Euro zum Dollar erwartet Deuber eher eine Seitwärtsbewegung mit leichtem Aufwärtspotenzial zugunsten der europäischen Währung. Die erwarteten Fed-Zinserhöhungen dürften dem US-Dollar, der mit einem bröckelnden Investorenvertrauen und mit fundamentalen negativen Treibern konfrontiert ist, etwas Unterstützung geben. „Allerdings sollte sich der Euro-Dollar-Kurs auf Sicht der kommenden Monate in der Range von 1,15 bis 1,20 bewegen, kaum substanziellen Einfluss auf Veranlagungen haben und sich im Zweifel eher leicht positiv für Euro-Anleger auswirken“, fasst der Raiffeisen-Ökonom zusammen.
Hoffnung auf US-Rückenwind
Gegen Jahresende könnte sich das Umfeld an den Aktienmärkten dennoch wieder aufhellen – zumindest wenn das aktuelle Zwischenwahljahr, die sogenannten Midterms, in den USA dem historischen Muster folgt. Zu diesem Ergebnis kommt eine Untersuchung von Raiffeisen Research. Die Midterms fallen in die Mitte der Amtszeit des US-Präsidenten. Dabei werden unter anderem alle Abgeordneten des Repräsentantenhauses sowie rund ein Drittel der Sitze im Senat gewählt. In der Vergangenheit kam es in den Monaten rund um die Midterms in den meisten Fällen zu Kursgewinnen.
Die Wahlen finden in diesem Jahr am 3. November statt. Unabhängig vom konkreten Wahlausgang könnte danach mehr Rückenwind für Aktien entstehen. Denn kaum etwas belastet die Märkte so sehr wie politische Unsicherheit – und diese dürfte nach dem Wahltag schrittweise abnehmen.
